Was sind Marktsondierungen nach der Marktmissbrauchsverordnung (MMVO)?

Die Marktmissbrauchsverordnung (MMVO) der EU trat im Juli 2016 in Kraft, wobei die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) die Regeln für die Durchführung und den Erhalt von Marktsondierungen definiert hat. 

Die Definition und die Anforderungen an Marktsondierungen haben bei Emittenten zu Besorgnis und Unsicherheitgeführt. Sie befürchten, die Regeln versehentlich falsch zu interpretieren und damit gegen die MMVO zu verstoßen. Daher ist es wichtig, die Einzelheiten genauer zu betrachten. Lesen Sie weiter, um zu erfahren, was eine Marktsondierung ist, warum sie durchgeführt wird, welche Schritte im Prozess erforderlich sind und wie sie sich auf Insiderinformationen beziehen. 

1. Was ist ein Marktsondierung gemäß Artikel 11 der Marktmissbrauchs-verordnung (MMVO)?

Artikel 11.1 der MMVO beschreibt Marktsondierung wie folgt: 

“Eine Marktsondierung umfasst die Übermittlung von Informationen, einschließlich Insiderinformationen, an einen oder mehrere potenzielle Anleger vor der Ankündigung einer Transaktion, um das Interesse der potenziellen Anleger an einer möglichen Transaktion und die Bedingungen hierfür, wie ihre potenzielle Größe oder deren Preis, abzuschätzen. Dies geschieht durch:

a) einen Emittenten;

b) einen Sekundäranbieter eines Finanzinstruments, der in dieser Eigenschaft handelt;

c) einen Marktteilnehmer für Emissionszertifikate; oder

d) einen Dritten, der im Namen oder für Rechnung der in den Buchstaben a), b) oder c) genannten Personen handelt."

Sowohl der Emittent der Marktsondierung, bekannt als der Offenlegende Marktteilnehmer (DMP) , als auch der Empfänger, genannt Marktsondierung Empfänger (MSR), müssen die Anforderungen der Verordnung einhalten, um konform zu bleiben. 

2. Warum werden Marktsondierungen durchgeführt?

Marktsondierungen können sowohl bei Börsengängen (Initial Public Offerings, IPOs) als auch bei Sekundärangeboten von Wertpapieren nützlich sein. Sie helfen dem Emittenten, den Marktwert des anzubietenden Finanzinstruments einzuschätzen, um den Preis entsprechend festzulegen. 

• Bei IPOs hat der Emittent keine Richtlinie für seinen Angebotspreis, bis er den Markt sondiert. Sobald er die Nachfrage nach den Wertpapieren versteht, kann er den Preis festlegen.
• Bei Sekundärangeboten kann der Emittent die Reaktionen auf die Angebotsbedingungen einschätzen. 

Bei Fusionen und Übernahmen (M&A) möchte das bietende Unternehmen eventuell mit den Aktionären des Zielunternehmens sprechen, um herauszufinden, ob sie bereit sind zu verkaufen, bevor es aktiv wird. Gespräche mit eigenen Aktionären zählen in diesem Fall nicht als Marktsondierung, es sei denn, es ist geplant, Mittel für die Finanzierung der Transaktion aufzunehmen.

In all diesen Fällen müssen die Schritte des Marktsondierungsregimes eingehalten werden, wie sie von der ESMA festgelegt wurden. 

3. Wichtige Informationen zum Marktsondierungsprozess

3.1 Wer kann eine Marktsondierung durchführen?

Artikel 11 der MMVO definiert die Akteure, die Marktsondierungen durchführen können. Dazu gehören:

• Börsennotierte Unternehmen, die vor einer Schuldenemission oder einem weiteren Aktienangebot den Markt sondieren möchten.
• Sell-Side-Firmen, die potenzielle Investoren ansprechen, um Interesse oder finanzielle Verpflichtungen zu gewinnen.
• Marktteilnehmer im Emissionshandel, die Interesse an einer potenziellen Transaktion bewerten wollen.
• Dritte, die im Auftrag der oben genannten Parteien handeln.

3.2 Wann sollte eine Marktsondierung durchgeführt werden?

Eine Marktsondierung sollte vor einer potenziellen Transaktion erfolgen, um Reaktionen einzuholen, die Bedingungen der Transaktion festzulegen, Verpflichtungen einzugehen oder die Bereitschaft von Wertpapierinhabern zum Verkauf zu bewerten. 

Wenn die Marktsondierung zu früh durchgeführt wird, bevor klare Angebotsdetails vorliegen, könnten die gewonnenen Einblicke ungenau sein. Es ist wichtig, ein konkretes Angebot vorzulegen, um die notwendigen Antworten zu erhalten.

3.3 Wie entscheidet man, ob das Marktsondierungsregime gilt?

Artikel 2 der MMVO beschreibt die Arten von Finanzinstrumenten, die unter das Marktsondierungsregime fallen: 

a) Finanzinstrumente, die auf einem geregelten Markt gehandelt werden oder für die eine Zulassung zum Handel beantragt wurde;

b) financial instruments traded on an MTF, admitted to trading on an MTF or for which a request for admission to trading on an MTF has been made;

c) Finanzinstrumente, die auf einem MTF oder OTF gehandelt werden;

d) Finanzinstrumente, deren Wert den Preis anderer Instrumente beeinflusst (z. B. Kreditderivate, Differenzkontrakte).

Die Anforderungen gelten, wenn ein Emittent, ein Sekundäranbieter oder ein Dritter Informationen vor einer Transaktion bereitstellt, um Interesse zu wecken.

3.4 Wie können Sie eine Marktsondierung durchführen? 

Es gibt verschiedene Möglichkeiten, eine Marktsondierung durchzuführen. Unabhängig von der verwendeten Kommunikationsform müssen Sie die Marktsondierung gemäß den in den Regulatory Technical Standards (RTS) und Implementing Technical Standards (ITS) festgelegten Richtlinien dokumentieren.. 

Die Protokolle oder Notizen von nicht aufgezeichneten Meetings oder Telefonanrufen sollten Folgendes enthalten: 

• Datum und Uhrzeit des Meetings oder Anrufs;
• Identität der Teilnehmer;
• Details aller Informationen im Zusammenhang mit der Marktsondierung, die zwischen dem DMP und dem MSR besprochen wurden;
• Materialien oder Dokumente, die der Offenleger während des Meetings zur Verfügung gestellt hat.

Sie sollten diese Aufzeichnungen fünf Jahre lang in einem leicht zugänglichen und lesbaren Format aufbewahren. 

4. Marktsondierungen und das Verbot der Weitergabe von Insiderinformationen

Artikel 10 der MMVO befasst sich mit der unrechtmäßigen Weitergabe von Insiderinformationen. Dies könnte für jede Person, die eine Marktsondierung durchführt, von Bedeutung sein, da die Möglichkeit besteht, „Informationen präziser Natur“ weiterzugeben. Würden diese veröffentlicht, könnten sie den Preis eines Finanzinstruments derart stark beeinflussen, dass ein verständiger Anleger sie als Grundlage für seine Anlageentscheidungen nutzen würde. 

Unter normalen Umständen würde eine Marktsondierung gegen die Vorschriften zur Offenlegung von Insiderinformationen verstoßen. Bei Marktsondierungen besteht jedoch ein gewisser Spielraum. Artikel 11 Absatz 4 besagt:  „Die Offenlegung von Insiderinformationen im Rahmen einer Marktsondierung gilt als Offenlegung im normalen Rahmen der beruflichen Tätigkeit, des Berufs oder der Aufgaben einer Person.“ Voraussetzung ist allerdings, dass der DMP („Disclosing Market Participant“) geprüft hat, ob es sich bei den Informationen um Insiderinformationen handelt, seine Entscheidungsfindung und die Gründe dafür dokumentiert und bestimmte Schritte unternimmt, bevor er die Insiderinformationen an den MSR („Market Sounding Recipient“) weitergibt.

These tasks are as follows: 

• der DMP die Informationen als Insiderinformationen eingestuft und dokumentiert hat;
• die Zustimmung des MSR zur Entgegennahme von Insiderinformationen eingeholt wurde;
• der MSR über seine Pflichten informiert wurde (keine Nutzung der Informationen für Handelsentscheidungen, keine Weitergabe an Dritte);
• der MSR der Vertraulichkeit zugestimmt hat. 

5. Verfahren, wenn Artikel 11 nicht angewendet wird

Falls Artikel 11 nicht angewendet wird, sollten die Überlegungen, die zu dieser Entscheidung geführt haben, dokumentiert werden. Sollten Regulierungsbehörden die Entscheidung hinterfragen, ist die Vorlage dieser Unterlagen erforderlich. 

Es wird empfohlen, dennoch eine grundlegende Aufzeichnung der Kommunikation mit Investoren zu führen, einschließlich Notizen, geteilter Dokumente und präsentierter Inhalte. 

6. Häufig gestellte Fragen

6.1 Was ist eine Vorabsondierung?

Eine Vorabsondierung ist ein anderer Begriff für eine Marktsondierung, also die Kommunikation mit einem Investor zur Bewertung des Interesses an einer Transaktion vor deren Durchführung. 

6.2 Wer profitiert vom Safe-Harbour der Marktsondierung?

Der Safe-Harbour für Marktsondierungen besagt, dass die Weitergabe von Insiderinformationen im Rahmen der beruflichen Tätigkeit rechtmäßig ist, solange der DMP die erforderlichen Schritte unternimmt und der MSR seinen Verpflichtungen nachkommt.

7. Fazit

Marktsondierungen sind ein essenzielles Instrument für Unternehmen, um Investoreninteresse zu gewinnen, Preisstrategien zu überdenken und Transaktionsbedingungen zu prüfen. Dabei ist es entscheidend, die Regelungen der Marktmissbrauchsverordnung einzuhalten und Insiderinformationen sorgfältig zu behandeln.

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8. Referenzen und weiterführende Artikel

• What is insider dealing under MAR
• InsiderLog – insider list automation
• ESMA guidelines for receiving market soundings
• ESMA report on market soundings
• Harvard Law School on MAR