Cosa sono i sondaggi di mercato nel regolamento sugli abusi di mercato?

Il Regolamento sugli Abusi di Mercato (MAR) dell'Unione Europea è entrato in vigore nel luglio 2016, incaricando l'Autorità Europea degli Strumenti Finanziari e dei Mercati (ESMA) di definire le regole per emettere e ricevere sondaggi di mercato.  

La definizione e i requisiti dei sondaggi di mercato hanno suscitato preoccupazioni tra le società emittenti, che temono di interpretare le regole nel modo sbagliato e di violare così il MAR. Per questo motivo, un approfondimento è essenziale.  

Continua a leggere per scoprire cosa si intende per sondaggio di mercato, perché è utile effettuarlo, quali sono i requisiti e come i questi sondaggi si collegano alle informazioni interne all’azienda.  

1. Cos'è un sondaggio di mercato secondo l'Articolo 11 del Regolamento sugli Abusi di Mercato?

L'Articolo 11.1 del MAR definisce i sondaggi di mercato come segue: 

“Un sondaggio di mercato consiste nella comunicazione di informazioni, prima dell'annuncio di una transazione, con l'obiettivo di testare l'interesse dei potenziali investitori verso una possibile operazione e le condizioni relative, come la grandezza o il prezzo potenziale. Questa comunicazione può essere trasmessa a uno o più potenziali investitori da parte di: 

1. a) un’emittente;
2. b) un offerente secondario di uno strumento finanziario, in una quantità o valore tale da rendere la transazione distinta dal normale trading e da richiedere un metodo di vendita basato sulla valutazione preliminare dell'interesse degli investitori;
3. c) un partecipante al mercato delle quote di emissione;
4. d) una terza parte che agisce per conto o a nome di una delle persone indicate nei punti (a), (b) o (c).”

Sia l'emittente del sondaggio di mercato, noto come partecipante di mercato rivelatore (DMP), sia il destinatario, chiamato destinatario del sondaggio di mercato (MSR), devono rispettare i requisiti previsti dalla normativa per garantirne l’osservanza. 

2. Perché effettuare un Sondaggio di Mercato?

I sondaggi di mercato sono utili sia per le offerte pubbliche iniziali (IPO) che per le offerte secondarie di titoli. Consentono all'emittente di comprendere quanto il mercato è disposto a pagare per lo strumento finanziario in questione, così da definire il prezzo in modo adeguato. 

• Per le IPO, l'emittente non ha una guida per stabilire il prezzo dell'offerta fino a quando non verifica l'interesse di mercato. 

• Per le offerte secondarie, l'emittente può testare la reazione alle condizioni dell'offerta. 

Un altro motivo per effettuare un sondaggio di mercato riguarda le fusioni e acquisizioni (M&A). L'azienda offerente deve consultare gli azionisti della società target per capire se sarebbero disposti a vendere, prima di avanzare una proposta. 

Al verificarsi di queste circostanze, è necessario seguire i passaggi previsti dal regime dei sondaggi di mercato definito dall’ESMA. 

3. Cosa devi sapere sul processo di sondaggio di mercato

3.1 Chi può effettuare un sondaggio di mercato?

L'articolo 11 del Regolamento sugli abusi di mercato (MAR) definisce le entità che possono effettuare un sondaggio di mercato. Ad esempio, potrebbe trattarsi di una società quotata che desidera sondare il mercato in vista di un'emissione di debito o di un'offerta aggiuntiva di capitale. In tal caso, un'azienda sell-side potrebbe avvicinarsi a potenziali investitori per condividere i dettagli e suscitare interesse o impegni finanziari. 

Un altro esempio potrebbe essere una società quotata che cerca di valutare l'interesse degli investitori per una potenziale operazione, al fine di definire i termini dell'accordo. Infine, un sondaggio di mercato potrebbe essere condotto da un'azienda sell-side che cerca potenziali investitori interessati ad acquistare un gran numero di titoli da un altro investitore. 

In sostanza, possono effettuare un sondaggio di mercato sia un'organizzazione che intende effettuare un'offerta secondaria, che un partecipante al mercato delle quote di emissione o una terza parte che agisce per conto di una di queste entità. 

3.2 Quando bisogna effettuare un sondaggio di mercato?

Un sondaggio di mercato dovrebbe essere effettuata prima di una potenziale operazione per valutare le reazioni, definire i termini dell’operazione, stabilire l’impegno o verificare la disponibilità dei detentori di titoli a vendere nel caso di una transazione di M&A. 

Se il sondaggio di mercato viene condotta troppo presto, cioè prima di avere un’idea chiara di ciò che si intende offrire, potresti non ottenere informazioni di mercato accurate. È necessario formulare una proposta concreta per ottenere le risposte di cui hai bisogno. 

3.3 Cosa bisogna considerare per determinare quando o meno si può effettuare un sondaggio di mercato?

L’ambito di applicazione del Regolamento sugli abusi di mercato (MAR) viene presentato nell’Articolo 2, che aiuta a comprendere i tipi di strumenti finanziari coperti dal regolamento e, quindi, soggetti al regime di sondaggio di mercato. Questi includono: 

a) strumenti finanziari ammessi alla negoziazione sul mercato regolamentato o per i quali è stata presentata una richiesta di ammissione alla negoziazione sul mercato regolamentato;

b) strumenti finanziari negoziati su un MTF (Multilateral Trading Facility), ammessi alla negoziazione su un MTF o per i quali è stata presentata una richiesta di ammissione alla negoziazione su un MTF;

c) strumenti finanziari negoziati su un OTF (Organised Trading Facility);

d) strumenti finanziari non coperti dai punti (a), (b) o (c), il cui prezzo o valore dipende da o influisce sul prezzo o valore di uno strumento finanziario menzionato in tali punti, inclusi, ma non limitati a, credit default swap e contratti per differenza.

I requisiti relativi al sondaggio di mercato si applicano quando, in qualità di emittente, offerente secondario o terza parte (come un consulente o una banca d’investimento), agendo per conto di una di queste entità, sia tramite un accordo formale o meno, fornisci informazioni a uno o più investitori prima di una transazione relativa a uno degli strumenti finanziari sopra citati, al fine di valutarne l’interesse. 

3.4 Come viene effettuato un sondaggio di mercato?

Esistono diversi modi per effettuare un sondaggio di mercato. Indipendentemente dalla forma di comunicazione utilizzata, è necessario registrare il sondaggio di mercato in ottemperanza alle linee guida stabilite dagli Standard Tecnici Regolamentari (RTS) e dagli Standard Tecnici di Implementazione (ITS). 

I verbali o gli appunti delle riunioni o delle chiamate telefoniche non registrati devono includere: 

• La data e l'orario dell'incontro o della chiamata 

• L'identità dei partecipanti 

• I dettagli di tutte le informazioni relative al sondaggio di mercato discusse tra il DMP e il MSR 

• Materiali o documenti relativi al sondaggio di mercato forniti dal divulgatore durante l'incontro 

È necessario conservare queste registrazioni per cinque anni in un formato facilmente accessibile e leggibile. 

4. I sondaggi di mercato e il divieto di divulgazione  di informazioni privilegiate 

L'Articolo 10 del MAR riguarda la divulgazione illecita di informazioni privilegiate. Questo rappresenta una preoccupazione per chiunque stia effettuando un sondaggio di mercato, poiché esiste il rischio di condividere "informazioni privilegiate" che, se rese pubbliche, potrebbero avere un effetto tale sul prezzo di uno strumento finanziario da essere utilizzate da un investitore per decidere se investire o meno.  

In circostanze normali, un sondaggio di mercato violerebbe le normative sulla divulgazione di informazioni privilegiate, ma ciò non si verifica grazie a una certa flessibilità. L'Articolo 11.4 afferma che "la divulgazione di informazioni privilegiate effettuata nell'ambito di un sondaggio di mercato sarà considerata come effettuata nell'esercizio normale dell'impiego, della professione o dei doveri di una persona." Questo vale a condizione che il DMP abbia valutato se le informazioni siano privilegiate, abbia documentato il processo decisionale e le motivazioni, e abbia eseguito alcune attività prima di divulgare le informazioni privilegiate al MSR. 

Le attività da svolgere sono le seguenti: 

• Ottenere il consenso del MSR per poter ricevere informazioni privilegiate. 

• Informare il MSR che non deve utilizzare tali informazioni per decidere se acquistare o vendere uno strumento finanziario legato al Sondaggio di Mercato, né deve incaricare terzi di compiere azioni simili. 

• Informare il MSR che non deve modificare o annullare ordini già effettuati dopo aver ricevuto le informazioni. 

• Assicurarsi che il MSR sappia che accettare di ricevere tali informazioni richiede l’obbligo di mantenerne la riservatezza. 

5. Procedura in caso di non applicazione dell'Articolo 11

Se ritieni che l'Articolo 11 non si applichi alla tua comunicazione con gli investitori, è importante documentare le considerazioni che hanno portato a questa decisione. Qualora le autorità di regolamentazione mettano in discussione la tua scelta di non seguire il regime di sondaggi di mercato, dovrai essere in grado di fornire prove del ragionamento che ha giustificato tale decisione. 

Inoltre, è buona prassi mantenere documentare le comunicazioni con gli investitori. Questo dovrebbe includere note delle conversazioni, documenti condivisi, presentazioni effettuate e altre interazioni. 

6. Domande frequenti FAQs

6.1 Cos'è un pre-sounding?

Un pre-sounding è un altro termine per indicare un sondaggio di mercato, ossia la comunicazione che avviene con un investitore per valutare l'interesse in una transazione prima che questa avvenga. 

6.2 Chi può beneficiare del safe harbour per i sondaggi di mercato? 

Il safe harbour per il sondaggio di mercato è una disposizione che stabilisce che la divulgazione di informazioni privilegiate è "effettuata nell'esercizio normale dell'impiego, della professione o dei doveri di una persona". Ciò significa che, finché il DMP esegue correttamente le attività previste e il MSR rispetta gli obblighi legati al possesso di informazioni privilegiate, entrambi dovrebbero rispettare gli obblighi legali anche in caso di divulgazione di informazioni privilegiate. 

7. Conclusione

I sondaggi di mercato sono uno strumento fondamentale per le imprese per testare l’interesse da parte degli investitori, nella definizione di una strategia di prezzo, nella revisione delle condizioni della transazione e altro ancora. Però, quando si effettua un sounding, ci sono numerosi passaggi da seguire per essere conformi al Regolamento sugli Abusi di Mercato. Determinare se le informazioni che si desidera divulgare siano classificate come informazioni privilegiate è una parte importante del rispetto della normativa. 

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8. Riferimenti e letture consigliate

• What is insider dealing under MAR
• InsiderLog – automazione della lista insider
• ESMA guidelines for receiving market soundings
• ESMA report on market soundings
• Harvard Law School on MAR