Vad är marknadssounding enligt förordningen om marknadsmissbruk (MAR)?

EU:s marknadsmissbruksförordning (MAR) trädde i kraft i juli 2016, och Europeiska värdepappers- och marknadsmyndigheten (ESMA) har fastställt regler för hur marknadssondering ska genomföras och tas emot. 

Definitionen och kraven för marknadssondering har skapat viss oro bland utgivare, som fruktar att reglerna kan missförstås och leda till oavsiktliga överträdelser av MAR. Därför är det avgörande att förstå regelverket i detalj. 

Läs vidare för att få en tydlig bild av vad en marknadssondering innebär, varför den genomförs, vad du behöver veta om processen och hur sonderingar förhåller sig till insiderinformation. 

1. Vad är en marknadssondering enligt artikel 11 i marknadsmissbruksförordningen? 

Artikel 11.1 i MAR definierar marknadssonderingar på följande sätt: 

"En marknadssondering innebär kommunikation av information, innan en transaktion offentliggörs, för att bedöma potentiella investerares intresse för en möjlig transaktion och de villkor som är förknippade med den, såsom dess potentiella storlek eller prissättning, till en eller flera potentiella investerare från: 

a) en emittent,
b) en andrahandserbjudare av ett finansiellt instrument, i en sådan mängd eller till ett sådant värde att transaktionen skiljer sig från vanlig handel och inbegriper en försäljningsmetod baserad på en förhandsbedömning av potentiella investerares intresse,
c) en deltagare på marknaden för utsläppsrätter, eller
d) en tredje part som agerar på uppdrag av eller för någon av de personer som avses i led a, b eller"

Både den som genomför marknadssonderingen (den s.k. offentliggörande marknadsaktören (DMP), och mottagaren (den s.k. mottagaren av marknadssonderingen (MSR)) måste följa förordningens krav för att säkerställa efterlevnad. 

2. Varför genomföra en marknadssondering?

Marknadssonderingar kan vara användbara både vid börsintroduktioner och andrahandserbjudanden av värdepapper. De hjälper emittenten att uppskatta vad marknaden är villig att betala för det finansiella instrumentet som ska erbjudas, vilket gör det möjligt att sätta ett korrekt pris. 

• Vid börsintroduktioner har emittenten ingen tydlig vägledning om priset förrän marknaden har sonderats. När efterfrågan på värdepappren har förståtts kan emittenten sätta priset utifrån denna information. 
• Vid sekundära erbjudanden kan emittenten mäta marknadens reaktion på erbjudandets villkor. 

En annan anledning till att genomföra en marknadssondering är vid en potentiell fusion eller ett potentiellt förvärv (M&A). Det budgivande företaget behöver kanske kommunicera med aktieägarna i målföretaget för att bedöma om de skulle vara villiga att sälja innan något konkret beslut tas. Om ett företag endast talar med sina egna aktieägare om en potentiell M&A-transaktion, skulle detta inte räknas som en marknadssondering, såvida det inte finns en avsikt att genomföra en kapitalanskaffning för att finansiera transaktionen. 

I alla dessa situationer måste de nödvändiga stegen enligt ESMA:s regler för marknadssonderingar följas. 

3. Vad du behöver veta om marknadssonderings processen 

3.1 Vem kan genomföra en marknadssondering?

Artikel 11 i MAR definierar de enheter som har rätt att genomföra en marknadssondering. Exempelvis kan ett börsnoterat företag vilja sondera marknaden inför en emission av skuldebrev eller ett erbjudande om ytterligare aktier. Vid sådana tillfällen kan ett sell-side-företag kontakta potentiella investerare för att väcka intresse eller få finansiella åtaganden. Ett annat exempel är ett börsnoterat företag som vill bedöma investerarnas intresse för en potentiell transaktion för att kunna fastställa affärens villkor. Slutligen kan en marknadssondering genomföras av ett företag på säljsidan som söker potentiella investerare för att köpa ett stort antal värdepapper från en annan investerare. 

I huvudsak är det vanligtvis en emittent, en organisation som planerar ett andrahandserbjudande, en deltagare på marknaden för utsläppsrätter, eller en tredje part som agerar på uppdrag av någon av dessa enheter. 

3.2 När ska du genomföra en marknadssounding?

Du bör genomföra en marknadssondering inför en potentiell transaktion för att mäta reaktioner, fastställa villkor, söka åtaganden eller bedöma viljan hos värdepappersinnehavare att sälja vid en M&A-transaktion. 

Om marknadssonderingen genomförs för tidigt, innan du har en tydlig uppfattning om vad som ska erbjudas, riskerar du att få felaktiga marknadsinsikter. Ett konkret förslag är nödvändigt för att kunna få de svar du behöver. 

3.3 Vad ska man tänka på när man avgör om marknadssonderingssystemet är tilllämpbart eller inte?

Tillämpningsområdet för förordningen om marknadsmissbruk beskrivs närmare i artikel 2, som klargör vilka typer av finansiella instrument som omfattas av förordningen och därmed också marknadssonderingssystemet. Dessa inkluderar: 

a) Finansiella instrument som är upptagna till handel på en reglerad marknad eller för vilka en ansökan om upptagande till handel på en reglerad marknad har lämnats

b) Finansiella instrument som handlas på en MTF-plattform, som är upptagna till handel på en MTF-plattform eller för vilka en ansökan om upptagande till handel på en MTF-plattform har lämnats

c) Finansiella instrument som handlas på en OTF-plattform.

d) Finansiella instrument som inte omfattas av punkterna a, b eller c, men vars pris eller värde är beroende av eller påverkar priset eller värdet på ett finansiellt instrument enligt dessa punkter, inklusive men inte begränsat till kreditswappar och differensavtal.

Kraven för marknadssondering gäller när du som emittent, andrahandserbjudare eller tredje part, t.ex. en rådgivare eller investmentbank som agerar för någon av dessa enheters räkning, oavsett om det sker genom ett formellt avtal eller inte, lämnar information till en eller flera investerare inför en transaktion som gäller något av de finansiella instrumenten ovan för att mäta intresset för det. 

3.4 Hur kan du genomföra en marknadssondering? 

Det finns ett antal olika sätt att göra en marknadssondering. Oavsett vilken kommunikationsform du använder måste du spela in marknadssonderingen i enlighet med de riktlinjer som anges i de tekniska tillsynsstandarderna (RTS) och de tekniska genomförandestandarderna (ITS). 

Protokoll eller anteckningar från möten eller telefonsamtal som inte har spelats in bör innehålla följande: 

• Datum och tid för mötet eller samtalet 

• Deltagarnas identitet 

• Detaljer om all information som diskuterats under marknadssonderingen mellan DMP och MSR 

• Material eller dokument relaterade till marknadssonderingen som tillhandahållits av uppgiftslämnaren under mötet 

Du bör spara dessa uppgifter i fem år i ett format som är lättillgängligt och läsbart. 

4. Marknadssoundingar och förbudet mot avslöjande av insiderinformation

Artikel 10 i MAR behandlar olagligt röjande av insiderinformation, en risk som är särskilt relevant vid marknadssonderingar. Det finns en möjlighet att den information som delas utgör "information av specifik natur", vilket innebär att dess offentliggörande skulle kunna påverka priset på ett finansiellt instrument i sådan grad att en rimlig investerare skulle använda den som grund för sina investeringsbeslut. 

I vanliga fall skulle en marknadssondering kunna bryta mot reglerna om offentliggörande av insiderinformation. Dock finns ett visst undantag i samband med marknadssonderingar. Enligt artikel 11.4 anses "röjande av insiderinformation som sker i samband med en marknadssondering ha skett som ett normalt led i en persons anställning, yrkesutövning eller åligganden". För att detta undantag ska gälla måste DMP (den som genomför sonderingen) ha bedömt om informationen utgör insiderinformation, dokumenterat sitt beslutsunderlag samt vidtagit vissa åtgärder innan insiderinformationen lämnas ut till MSR (mottagaren). 

Dessa åtgärder inkluderar följande: 

• Inhämta MSR:s samtycke innan insiderinformation lämnas ut. 

• Informera MSR om att informationen inte får användas för att fatta beslut om köp eller försäljning av något finansiellt instrument som den avser, samt att de inte får instruera någon tredje part att göra detta. 

• Klargöra för MSR att de inte får ändra eller annullera några redan lagda order efter att ha mottagit informationen. 

• Säkerställa att MSR är medveten om sin skyldighet att hålla informationen konfidentiell genom att samtycka till att ta emot den. 

5. Rutiner när artikel 11 inte tillämpas

Om du bedömer att artikel 11 inte är tillämplig på din kommunikation med investerare, bör du noggrant dokumentera de överväganden som ligger till grund för detta beslut. Om tillsynsmyndigheterna ifrågasätter varför reglerna för marknadssonderingar inte följts, måste du kunna presentera bevis för ditt resonemang. 

Det är även god praxis att upprätthålla viss dokumentation över all kommunikation med investerare. Detta bör inkludera anteckningar från samtal, delade dokument, presentationer och andra relevanta interaktioner. 

6. Vanliga frågor

6.1 Vad är en pre-sounding?

En pre-sounding är en annan term för en marknadssondering, vilket innebär den kommunikation du har med en investerare för att mäta intresset för en transaktion innan den äger rum. 

6.2 Vem kan dra nytta av "safe harbour" för marknadssondering? 

Den så kallade säkra hamnen för marknadssondering innebär att avslöjandet av insiderinformation anses ske "i den normala utövningen av en persons anställning, yrke eller uppgifter". Detta innebär att så länge DMP (den som genomför sonderingen) fullgör sina skyldigheter och MSR (mottagaren) följer reglerna för hantering av insiderinformation, bör båda parter förbli i överensstämmelse med regelverket, även om insiderinformation lämnas ut. 

7. Slutsats

Marknadssonderingar är ett värdefullt verktyg för företag som vill mäta investerarintresse, utvärdera prissättningsstrategier eller granska transaktionsvillkor. För att säkerställa efterlevnad av marknadsmissbruksförordningen (MAR) krävs dock att flera steg följs vid genomförandet av en sondering. En central del av detta är att avgöra om den information som ska delas utgör insiderinformation. 

Om du söker ett digitalt verktyg som kan spara tid och förenkla efterlevnaden av MAR-reglerna, rekommenderar vi att du provar InsiderLog, vår programvara för hantering av insiderlistor. 

8. Referenser och vidare läsning

• What is insider dealing under MAR
• InsiderLog – Automatisering av insiderlistor
• ESMA guidelines for receiving market soundings
• ESMA report on market soundings
• Harvard Law School on MAR